试析上市公司的强制收购制度

　　论文摘要 上市公司的强制收购，即我国《证券法》中所规定确立的强制要约收购制度，是起源于上个世纪60年代的英国，并且逐渐发展起来的为了保障上市公司收购中中小股东的利益而设立的一项制度。强制收购制度现主要流行与西欧和一些英联邦国家以及我国的香港地区，我国《证券法》虽然规定了强制收购的条件，对象和具体适用情形，但是在具体应用实践中，该制度仍然存在一些问题，不过该制度在在规范上市公司的收购，保障中小股东利益，维护经济发展上具有其积极意义。
　　论文关键词 强制收购制度 要约 中小股东 证券法 上市公司

　　强制收购制度的身影频繁出现在各国包括我国的证券市场上，比如大家耳熟能详的南钢股份收购案、哈啤的要约收购案、恒通收购棱光案等，并且在现阶段被广泛运用于企业的并购和收购行为中。本文将对于上市公司的强制收购制度做一番简单的阐述并对于该制度的具体规定和运用做一番浅析。

　　一、强制收购制度概述
　　强制收购是按照依收购是否成为收购人的法定义务为标准所规定的的与自愿收购相对的一种上市公司收购制度，强制收购是指当收购人间接或直接持有一个上市公司股份达到法定比例时依法必须向该公司全体股东发出收购股份的要约的收购，该制度是对《证券法》中所规定的股东平等原则的救济，也是为了保障上市公司中小股东的利益，规范市场秩序，促进经济社会和谐发展。强制收购制度最早起源于英国，并且在英国的公司收购规则中一直占据重要的地位，并影响了大部分英联邦国家，在2004年生效的《欧盟要约收购指令》中规定了相应的要约收购最低标准和对少数股东的保护。我国《证券法》参照了英美和香港的相关判例和立法，也规定了强制收购制度，2008年出台的《上市公司收购管理办法》仍然确立并且完善了该制度。
　　强制收购制度的具体内涵主要包括了强制收购的临界线；强制收购所必须贯彻的原则；对于要约的具体规定，包括要约的变更、撤销和期限以及强制收购义务的豁免情形。
　　强制收购的临界线，即指某上市公司的收购者发出强制收购要约所规定的法定持有股份，纵观全世界采取了强制收购制度的国家所规定的的强制收购的临界线大都从30%到50%不等。我国则规定了当收购人所持有、控制一个上市公司的股份达到该公司己发行股份的30%时，继续增持股份或者增加控制的，或者收购人拟持有、控制一个上市公司的股份超过该公司已发行股份的30%的，应当以要约收购方式向该公司的所有股东发出收购其所持有的全部股份的要约。
　　强制收购必须贯彻的基本原则中证券法规定的权益披露原则占据了其中重要的地位。在强制收购中，权益披露原则主要包括：大股东的持股信息披露义务；收购要约人的披露义务；目标公司管理部门的披露义务。
　　强制收购中要约是重要的一项程序和规定，在国外，大多数国家均立法规定了强制收购要约的有效期不得低于一段法定时间，且对要约的变更和撤销也做了严格的不得允许要约随意更改的规定。我国《证券法》中规定：“收购要约的期限不得少于30日，并不得超过60日。”对于要约的变更，我国在证券法中就只是原则性地规定必须事先向国务院证券监督管理机构及证券交易所提出报告。在《上市公司收购管理办法》中则规定收购要约期满前15日内，收购人不得更改收购要约条件，但以竞争要约的出现作为此条件的例外。对于要约的撤销，我国和大多数国家一样，采取明文禁止的态度。
　　强制收购义务的豁免即指并不是一达到法定情形，收购人就必须要遵守强制收购法定义务。各国的法律一般都规定了强制收购的例外情形，我国随着《上市公司收购管理办法》的出台，也填补了原本证券法中粗略规定的“需要国务院证券监督管理机关批准可免除强制要约义务”的空白。
　　二、上市公司强制收购立法的原因浅析
　　强制收购制度最早出现于英国的《伦敦城市收购与合并法典》，但是在之前1948年英国的《公司法》中就有类似于强制收购制度的规定，即新的控股人在拥有公司90%的售股承诺时，就必须要将剩余的未承诺售出的股票买下来。但是该制度在当时的法官看来有违公司法的基本原则，也有可能出现大股东可以名正言顺铲除公司内部异己，从而达到控制公司的目的，因此当时的法官们对该规定普遍持保留态度。
　　但是随着公司制度的不断的日新月异和经济的发展，法官们因为他们所恪守的股东平等化的原则，使得无数的上市公司的中小股东的利益不断受到损害。现实中就不断出现收购人通过私下达成的协议以优惠的价格收购公司的大量股份从而实现了对目标公司的实际控制权，然后不断在公司日常事务中排挤中小股东，并且蓄意损害中小股东的利益最后迫使中小股东以较低的价格出卖其股份。这也是1968年《伦敦城市收购与合并法典》中特别规定了收购人的强制收购义务的背景。
　　通过强制收购制度的早期历史发展可以看出，该制度的理论依据可以概括为：在当今上市公司股权日益分散的情况下，持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有一个上市公司30%股份的股东，实际上基本就取得了该目标公司的控制权。因此该股东不但可以依据公司的章程自由选派高级管理人员对公司的日常管理、经营做出决定，而且在市场上可以更进一步地购买该公司的股票从而实现绝对的控股地位。小股东因此就被轻而易举地剥夺了应该享有的权利，处于一个任人支配的地位。
　　而根据公平的角度来分析，第一个方面就是一般收购人都是以高于该公司股票市场价值的价格收购该公司的股票从而获得了部分股票进而取得了控股地位，那么根据各国证券法中普遍规定的股东平等原则，其他的股东也有权利取得出卖股份的股东所取得的利益，即收购方有义务以其取得控股权所支付的最高价格向其他股东发出收购的要约。第二个方面是从中小股东的权利方面出发，即中小股东不能因为大股东的蓄意排挤而以更低的价格出卖其股票，中小股东应该有将其持有的股票以合理的价格出卖给大股东的权利，从而使自己的利益不受损失，从被收购中全身而退。

　　其次，强制收购制度对于解决在收购中所出现的公司僵局将具有极大的缓解作用。公司僵局的出现原因是多样的，但主要的原因仍是股东之间的矛盾。公司的意志主要由组成它的股东所决定，在国外，大多数国家规定了公司的决策以资本多数决为表决原则，但是在我国，有限责任公司的重大决议都要通过股东会三分之二以上多数通过才能实施，股份公司的股东大会所提出的重大决议则是股东会过半数通过才可以实施。因此当公司内部各股东之间因为彼此的派别矛盾僵持不下之时，公司就会必然陷入停滞不前的泥潭。
　　公司僵局的出现也昭示着如果还寄希望于股东之间的自行协商解决公司内部问题已成为空想，那在意思自治无法取得理想结果的情况下，法律作为一种强有力的救济手段就必须要体现它自身的作用。多国的《公司法》中均有规定如果通过其他协商方式不能解决公司内部矛盾时法院可以依多数股东的申请强制介入解散公司，但是强制解散公司的后果则会产生其自身的各种不良的蝴蝶效应，公司也不能为股东和投资人聚集财富，也不能为市场和社会作出其应有的贡献。但如果能通过强制手段营造一个皆大欢喜的局面，现实看来，强制收购制度是一个最折中最缓和的方式了。
　　收购人在达到强制收购临界线时向剩余未许诺销售自己股票的股东提出要约，这一部分股东如果觉得收购人经济实力雄厚，公司被收购后自身的利益仍然能得到保证，可拒绝出售其股份，如中国要约收购第一案：南钢股份收购案中，南钢的中小股东拒绝了收购方的强制收购要约最后证明可谓是一个皆大欢喜的局面。而倘若遇到公司业绩尚可，收购方根据强制收购制度的相关原则以收购的最高价向全体未承诺出售股份的股东发出要约，股东也可以自行选择是否继续参与经营公司，如果退出但是以高于公司市面股价的价格出售其股票，股东的损失也可以降低到最低，而且还能避免公司僵局的出现，对中小股东和公司本身都具有积极意义。
　　公司僵局的出现势必会严重影响公司的运营状况和投资人的利益，因此各国相继通过判例或者规定，直接或间接地承认了确立了包括强制收购股权制度，强制解散，任命临时董事等一系列救济措施以达到公司，这个重要的市场主体的正常运转。而股份的强制收购制度旨在努力将收购给目标公司股东带来的损失降到最低，公司的法律制度不应该是为了毁灭一个公司，而是应该尽可能挽救公司让其继续为市场做出贡献，而强制收购制度的立法宗旨也恰恰在于此。

　　三、上市公司强制收购的豁免
　　根据立法和现实的情况分析可知，强制收购最后的受益者除了达到收购目的的收购人，最大的受益人就是投资者。强制收购毕竟不是收购方自愿的行为，而是一项法律所强加的义务，因此虽然这一制度从一定程度上维护了中小股东的利益，但相反的，必然会使收购人付出更多的代价，虽然收购人在收购公司的过程中一直处于优势地位，但是强制收购程序的实施也会影响公司的收购效率，并阻碍公司收购所能产生的积极效益。
　　上市公司的收购行为本来就是收购的目标公司，目标公司的管理层，中小股东和大股东之间错综复杂的利益集合体。而根据公平原则，为了实现市场各个利益主体的利益平衡，不可能为了维护看起来是弱势一方的中小股东的利益而名正言顺地损害到大股东和收购方的利益。因此各国在确立了强制收购原则的同时也不约而同地对强制收购的豁免做出了具体规定。如香港《收购守则》第26条即规定，经执行人员同意，可以豁免要约人发出全面要约的义务。
　　我国原本只有《证券法》中规定了强制收购的豁免，但其中的规定过于笼统，不过之后出台的《上市公司收购管理办法》对强制收购的豁免做出了具体的规定，即有下列情形之一的，收购人可以向中国证监会提出豁免申请：（1）上市公司股份转让在受同一实际控制人控制的不同主体之间进行，股份转让完成后的上市公司实际控制人未发生变化，且受让人承诺履行发起人义务的；（2）上市公司面临严重财务困难，收购人为挽救该公司而进行收购，且提出切实可行的重组方案的；（3）上市公司根据股东大会决议发行新股，导致收购人持有、控制该公司股份比例超过30%的；（4）基于法院裁决申请办理股份转让手续，导致收购人持有、控制一个上市公司已发行股份超过30%的；（5）中国证监会为适应证券市场发展变化和保护投资者合法权益的需要而认定的其他情形。而1994年的“恒通收购棱光“收购案中，恒通公司在拥有的棱光公司发行在外的股份己超过30%的情况下，根据《股票发行与交易管理暂行条例》应当向棱光公司的全体股东发出收购要约。但鉴于这次转让的股份为梭光公司发行在外股份中的不可流通部分，恒通公司向国家证监会书面申请要求豁免其全面收购义务，并得到了批准。这也是强制收购制度的豁免的实际和成功的运用。
　　对于我国的证券市场来说，强制收购制度作为百分百的舶来品，对该制度的运用必然不可能像国外那样熟练和完美，但是不可否认的是强制收购制度是公司制度中的一项重要的救济举措，它对于平衡各方利益，维护弱势一方权益，最大限度保障公司的运转顺畅具有重要的意义。公司的并购、收购本来就是一个市场行为，法律对于该行为的干涉必须要基于不妨碍市场的自我调节功能和商事主体之间的意思自治，《上市公司收购管理办法》规定强制收购制度较为全面的规定了适用条件，对象以及豁免情形，是我国在立法上更好地维护证券市场的稳定，更好地推动证券市场的繁荣发展具有显著的进步性举措。但对于实际操作中的问题，还需立法、司法部门和各相关方面更多借鉴国外成功判例，并加以完善来符合我国的具体国情。