在次贷危机下看我国资产证券化的发展

摘　要：伴随着美国次贷危机负面影响的不断扩大，对资产证券化的质疑开始成为焦点—到底还要不要开展资产证券化业务；到底如何才能稳健地开展资产证券化业务都已成为社会所热切关注和探讨的问题。本文在美国次贷危机背景下，通过介绍资产证券化的流程与原理，分析了我国资产证券化的现状和障碍，最后提出促使资产证券化健康发展的个人建议。

关键词：资产证券化；次贷

　　美国的次贷危机,?并非次级住房抵押贷款危机,也非次级债危机,它的全称应当是\"次级住房抵押贷款证券化危机\",仅从字面上就可看到,理解这场危机的关键不仅在于\"次贷\",而且在于\"证券化\"。在美国，被资产证券化处理的次贷占次贷总额的比率达到76%以上，次贷危机主要通过资产证券化方式得以传播。2007年的美国次贷危机，暴露出资产证券化的缺陷，资产证券化受到种种非议，它再也不是那么完美的金融工具。这一切不得不使我们停下资产证券化的脚步，进一步深思证券化的运作到底哪里出错了？我国尚处在试行过程中的资产证券化该何去何从？
　　一：资产证券化的流程与原理
　　资产证券化就是发起人把其持有的未来具有一定现金流的、流动性较差的资产，分类整理为一批批资产组合转移给特殊目的载体，在有特殊目的载体以该资产作为担保发行资产支持证券，收回购买资金的一个技术和过程。它有下行几个主要组成部分。

图一：

　　如图一，资产证券化主要有如下几个步骤：
　　1、发起人选择拟证券化的基础资产，通过捆绑组合构建资产池。发起人根据自己融资的目的，及现有金融资产的情况，选择用于证券化的资产，同时资产池要有一定的规模来减少非系统风险，达到资产证券化交易的规模效应。
　　2、设立特殊目的机构（SPV）。SPV其主要职能涵盖了整个流程运作：从发起人处购买基础资产；运用有限与次级结构、超额担保、备付金账户、信用证等多种方式进行信用增级；聘请评级机构对信用增级前后的资产进行信用评级；选择服务商，委托其从原始债务人的偿付金，并存入委托人的账户；选择受托人，委托其向证券持有人按照约定方式偿还本息。由此可见，SPV是资产证券融资者和投资者之间的中介，对证券化能否有关键性的作用。
　　3、发起人将资产组合转移给SPV。这种转移主要有两种形式一是：真实出售。二是：担保融资。这种转移实质上是一个买卖过程，买卖双方要签署金融资产书面担保协议，有利这个协议，法院可以裁定该资产交易是否属于“真实出售”，保证资产的经营风险和发起人的财务风险相隔离，发起人的破产风险和SPV相隔离，以此达到“破产隔离”的目的，保证投资者的权益。
　　4、对资产支持证券进行信用增级。在进行信用增级之前，SPV会聘请评级机构对所要进行的证券化交易评估，以确定为了达到发行人所需要的信用评级应该进行何种程度的信用增级。这种信用增级对投资者而言，可以降低投资风险，从而提高对投资者的吸引力；对发行者而言，可以降低融资成本。
　　5、信用评级。这是与资本市场接轨的重要环节。在资产证券化中，信用评级机构只对资产组合未来产生现金流量的能力进行评估。而且，信用评级只对证券的信用风险进行评价，而不对利率风险作出评价，更不能对证券是否适合投资者做出评价。证券评级后评级机构还要进行跟踪、监督，并随时根据资产的信用制度变化，对已评定的证券级别进行调整。
　　6、证券设计与销售。SPV一般会将证券的承销工作委托给投资银行进行。投资银行作为融资顾问在证券设计前必须充分了解贷款的质量特性、贷款的违约率、抵押资产的流动性、提请偿还比例等情况。设计是要根据实际情况对现金进行重组，选择适当的交易品种，发行并上市流通。
　　7、现金流管理及偿付。SPV获得证券发行收入后，先向聘请的各专业机构支付相关费用，再按合同支付给发行人价款。服务商收取、记录资产组合中产生的现金流收入，并把全部收入存入指定受托银行。在规定的证券偿还日，受托银行按时足额地向投资者支付本息。
　　二：我国资产证券化的现状与障碍
　　资产证券化这一金融工具相比其他金融工具有一些显著的特点。例如：资产证券化对融资者有利于增加资产的流动性；有利于促进银行更为有效地进行资产负债管理，解决短存长贷问题，盘活资产；有利于取得低成本的多种资金来源；改善资本结构，提高资本充足率。对投资者来说资产证券化提供标准化、流动性高的投资品种；降低投资者的资本要求，扩大投资规模；提供多样的投资品种。同时它也有促进金融市场的专业化分工，银行可以将贷款发放和贷款服务职能分开；改进信息部对称现象，降低交易成本资产证券化的交易结构使众多的参与者结合在一起，增加了搜集债务人信息的渠道，使得信息搜集的准确度大大提高，同时也使得信息搜集的成本大为降低。由于这些显著的好处，使得我国早在1992年，海南就推出了“地产投资券”开始资产证券化探索，1997，珠海高速公路项目以未来高速公路收费为对象融资，实质是基础设施建设项目资产证券化；2000年9月，中国建设银行，中国工商银行被中央银行正式批准贷款证券化试点单位；2003年3月，中国人民银行提出“积极推进住房贷款证券化”2005年，我国在建设银行、国家开发银行初步探索实施了总额为200亿元左右的资产证券化业务；2007年底，浦东发展银行等金融机构也相继开展了资产证券化运行。
　　然而，任何事情都有两面性，资产证券化也不例外。它如此多的优势使得人们都愿意运用它，但它也有许多缺点。结合我国的实际情况，资产证券化它有如下几个突出的障碍：
　　1、我国的金融市场非常不健全。下面我们就和美国没有发生次贷之前的金融市场简单的做几个比较：一是：金融市场规模。2003年，美国债务市场余额总量约为22万亿美元，约为中国22万亿元人民币的8倍。美国股票交易市场市值总和约为20万亿美元，是中国上市公司总市值4.3万亿人民币的近40倍。二是：资本市场与银行体系。美国为强资本市场，弱银行体系，直接融资的比例大大超过间接融资的比例，中国则与之相反。三是：资金的流动。美国各个金融机构之间资金流动比较畅通，而我国银行、证券、保险市场市场之间资金流动严重割裂。
　　2、人们观念上的错误。经过了这次的次贷危机，人们在观念上更加认为了：资产证券化，就是一些金融机构为了获得更多的现金，把 劣质资产通过证券化市场转化风险，把风险转移到了广大投资者身上。
　　3、证券化产品出现掺水现象。发起人在选择基础资产和构建资产池时，为了自己的利益认为的选择一些不符合证券化的不良资产掺入其中，来蒙骗投资者。同时还出现了证券化产品的流动性出现问题。
　　4、中介机构问题重重。在资产证券化过程中需要许多中介机构的参与如评估机构、信用评级机构、会计事务所等。但是这些机构在我国独立性不强，有些机构挂靠政府部门，有些资产评估人与证券发行人存在利益关系，没有办法真正的出具评估意见。这些严重阻碍了我国资产证券化的健康发展。
　　5、我国目前还不具备高水平的SPV。SPV在资产证券化中有着关键性的作用。它要求高信誉，具有强大的经济实力，能够独立的承担较大风险。但是我国没有明确的法律对SPV进行规范的管理。有时候无法做到“真正的售出”与“破产隔离”，同时我国的SPV极度缺乏独立性，SPV的信用问题也是有待考察。
　　6、 资产交易出现了中国特色的问题。出售资产的价格理论上取决于预期资产未来能够产生的现金流量的现值和。即P=∑NC/(1+i)t 其中P为售价；NC为第t期的税后现金净流量；i贴现率。在理论上当实际现金流量小于P时，SPV通过变卖抵押资产获得收入进行补偿。而在我国原始权益人和SPV通常是国有企业，二者之间的交易时国有资产的买卖，所以这种交易潜藏着损害国家利益的到达风险。同时还有一个历史问题，目前我国国有银行的不良信贷其产生根源是国有银行大部分贷款给国有企业，这种不正常的银企关系给证券化市场带来了潜在的信用风险，流动风险。
　　7、金融法制不健全，会计税收制度不足。法律不健全，没有明确的法律约束资产证券化的行为规范，我国的立法司法在资产证券化上不完善。我国目前对信贷资产证券化试点，制定了会计处理规定，而企业资产证券化不能参照这一处理，没有明确专门的规定。
　　8、缺乏专业人才。资产证券化的过程中需要许多专业化的人才，他们必须熟悉项目所在国的政治经济结构、投资环境、法律和税务，掌握金融市场的变动方向等。目前，我国很缺少这种人才。
　　三：对我国资产证券化的几点建议
　　1、不断完善我国的金融市场，优化资产证券化的金融环境。提高金融监管能力，有序推进中国金融对外开放。构建多层次金融市场体系，改进和完善金融市场运行机制。大力培育和发展金融市场。加强金融市场制度性建设，加快发展直接融资，改善金融资产结构，丰富市场层次与产品种类，培育和发展机构投资者。深化金融机构改革，提高中国金融企业竞争力。
　　2、加强宣传，提高认识。把人心中错的资产证券化思想纠正过来，使人们可以理性的进行投资。而不是盲目的从众，或者盲目的不相信.
　　3、优化证券化产品。对于将要实施资产证券化的基础资产，要认真审核，严禁掺水现象的发生，保护投资者的利益，维护市场的安定，有序。在审核基础资产时，基础资产必须符合以下几点：一是：可预见的稳定的现金流；二是：质量和信用等级能够被准确评估；三是：资产池内资产的本息偿还还要能够分摊在整个证券的生命周期内，资产债务人在地理分布、结构（行业、规模）上具有多样性。
　　4、规范中介机构。参与整个资产证券化的有许多中介机构如：信用增级机构；信用评级机构；承销商；服务机构；受托人。这些机构都必须中立、科学、公正的执行自己的职能，不可为谋求自己的利益而联合制造出一些虚假的信息，误导投资者。评级机构的设立，股东组织、结构注意保证整个评级过程与结果的独立。规范信用评估行为，建立个人信用认证标准体系。
　　5、建立并完善SPV。在某种程度上说，SPV是专门为资产证券化而量身定做的一种机制，其关键的特殊之处在于SPV具有的破产隔离特征。一是SPV自身的破产隔离。SPV不会自愿或强制性破产；二是与发起人的破产隔离、真实出售，保证无论发起人发生什么问题，都不会殃及SPV。
　　6、进行国企、国有银行制度改革。建立现代化企业制度。商业银行调整资产结构，强化资本管理能力，增强风险观念。通过一一系列的改革，使国企与国银实现“三性”，真正成为自主经营、自负盈亏、自我约束、自担风险的法人实体。
　　7、优化法制环境，规范会计税务处理。目前我国的《证券法》、《担保法》、《破产法》、《公司法》远远不符合资产证券化发展的要求，所以我国要加强在资产证券这一方面的立法，司法建设，使资产证券化受法的约束。借鉴他国经验制度会计、税收制度，统一规范资产证券化的会计、税收处理。具体做法有（1）：制定被转让资产的终止确认标准。（2）：制定证券化资产转让的终止确认标准可以汲取后续涉入法德思想，但对公允价值的运用要慎重。（4）：重视在报表附注中对资产证券化相关信息的披露。（5）：明确规定SPV采取的形式和税收性质。（6）：对投资者投资于资产证券提供税收优惠。
　　8 、培养高端专业人才。培养有素质高水平的人才，减少因为专业知识的不足而造成的风险，减少因为思想的堕落而造假。开发我国的人力资源，培养面向国际的新型人才。
参考文献：
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