中国高额持有美国国债的原因和策略统计分析

　　自1994 年实施汇率体制改革以来，中国对外贸易进入了一个快速发展阶段，外汇储备也随之不断增长，而其中大量的外汇储备集中在美国国债上。2008年中国央行增持美国国债，使得所持美国国债总额达7500 亿美元，显著超过了日本（5950亿美元）而成为美国国债的最大持有国。截止至2012年12月，中国持有美国国债1.2028万亿美元，约占我国外汇储备的36%，但近几年来，美元贬值、美债缩水危险等，加重了我国外汇储备的投资风险。笔者认为，应选择适量减持美国国债，促进外汇储备的多样化投资，分散风险。
　　一、中国高额持有美国国债成因
　　（一）我国外汇储备总量增大
　　虽然各个学者针对于我国所持美国国国债意见不一，但在一个问题上基本达成共识，即中国持有美国国债数额的变化和外汇储备规模的变化基本一致。我国基本保持国际收支的双顺差，导致我国外汇市场上的外汇供给不断增加。 2001年-2008年，我国外汇储备以年均超过2，000亿美元的速度积累。同样的，中国持有美国国债的速度也在迅猛增长。据美国财政部国际资本流动报告（TIC）显示，2001年末时中国持有美国国债仅为786亿美元，而2008年末已达7274亿美元。截止至2012 年年末，中国外汇储备达3.31万亿美元，居世界第一位，详见表1。面对如此巨大的外汇储备额，中国持有大量美国国债也就不足为奇了。
　　表1 我国近几年来外汇储备与所持有美国国债
　　单位：亿美元
　　注：美国国债持有量以当年年末数值计
　　资料来源：中国数据统计年鉴
　　（二）提升我国国际地位的必要手段
　　近几年来，中国的国际地位不断提升，尤其在2008年金融危机之后，中国相较西方主要的资本主义国家受危机影响小，致使以美国为首的西方国家对中国采取了积极的遏止政策。与此同时，中国大量增持了美国国债。根据美国财政部各月公布的数字，截止至2008年12月末，中国2008年一年共增持美国国债2186亿美元，此举可以在一定程度上对美国的对华政策起到约束作用。同时，中国大量购买美国国债，使美元回流，促进全球美元资金循环，在很大程度上承担了维持美元汇率稳定与世界经济稳定的责任，对世界经济稳定作出了贡献，促进了中国国际地位的进一步提高，展现了大国救世的态度。
　　（三）中美经济贸易关系
　　2010年，中国一跃成为全球第二大经济体，加速了与美国等发达国家的贸易往来，中美经贸关系保持稳定的发展势头。2012年，中美双边贸易额近5000亿美元，美国成为中国最大的出口市场，两国之间贸易相互依赖，相互渗透。中国高度依赖美国这一出口市场，而美国也不得不从中国进口大量廉价的商品，弥补财政赤字，获得融资支持。因此，有专家学者指出：中美经济发展模式造就了中美“金融恐怖平衡”关系，中国在未来20年里仍会保持制造业出口的经济模式，大量储备美国国债，以满足跨国公司进行内外贸易的经常性兑换需求。因此，尽管高额持有美国国债是一把双刃剑，中国却难以选择大幅度减持，只能选择在保持高额的美国国债持有量的基础上，适量减持。
　　（四）促进人民币国际化进程
　　现阶段，人民币未实现国际化，在国际当中的流通能力远不如美元，虽然在布雷顿森林体系瓦解之后，美元以失去其霸主地位，但美元在国际结算与流通中，仍占据主导地位，70%的国际结算与交易等仍使用美元。历史经验也表明，主流货币的更替演变将是一个长期的过程，尽管现阶段美元面临大量的问题与挑战，但非美元货币的崛起仍需要一个长期的过程，而高额储备美元，则我国谋求人民币国际化的非货币收益之一，其有利于提升人民币的国际信誉，为人民币国际化奠定货币基础。
　　二、在现实背景下，适度减持美国国债的原因
　　（一）美国负债率逐年攀升
　　美国利用作为国际本位货币的特殊地位，向国际市场发行国债，吸引资本回流，来弥补经常项目的巨额赤字，长期以来，便形成了典型的债务推动型经济增长模式，即“高消费、高负债、低储蓄”。这种增长模式的直接结果是使美国演变成为世界上最大的债务国。为促进国家经济发展，美国政府不断扩大国债规模，政府批准的国债上限也不断提高，美国国债呈现出无节制地增长的趋势。
　　近年来，外国央行尤其是亚洲国家央行一直是美国债券的大买家，其持有的债券规模占美国市场流通国债的逾四分之一。中国和日本是持有美国国债最多的两个国家。但由与美国国债的安全性与保值性问题，截止至2013年5月1日，外国央行持有的美国国债减少了33亿美元，现共持有3.0万亿美元。美国高额的负债率，使美国国债的安全性问题面临着巨大的挑战。因此中国不能总是无条件的增持美国国债，如果美国赤字率规模达到一定程度，中国再选择大量抛售美国国债，则将会导致金融市场震荡，使整个金融市场陷入全面混乱。
　　（二）美国长期量化宽松货币政策
　　金融危机后，美国政府为了拯救金融体系、刺激经济复苏而采取了大规模金融救助政策和超常规的财政刺激方案，并宣布实行量化宽松货币政策，这些政策在稳定金融市场、刺激经济复苏的同时，也使美国政府的财政赤字与公共债务进一步急剧攀升，同时，量化宽松的货币政策也无疑带来了美元的贬值，使得各国持有美国国债市场价值大大缩水。随着人民币汇率的升值， 使得购买美元资产面临着更大的到期本金的汇兑损失风险，严重阻碍了中国央行的政策的顺利进行与实施。我国外储投资损益很少有人知道，国家外汇管理局也从未公开过损益表。但根据有关专家评估，将每年外汇储备增量以当年人民币兑美元平均汇率测算换汇成本，再以升值后不同的汇率水平测算汇率成本。截止至2010 年年末，2003 年以来，每年增加的外汇储备已经发生的汇率损失约达2711 亿美元。若未来人民币兑美元汇率升到6，2003 年以来增加储备的汇率损失约5786 亿美元。因此，从经济因素来说，美元有贬值的趋势，这是中国要减持美国国债的根本原因。
　（三）美国主权信用评级下调
　　2011年美国两党的债务上限之争和标准普尔评级机构将美国信用评级由AAA 下调到AA+，使得美国主权债务问题再次成为众人关注的焦点。标普下调美国主权信用评级至AA+之后，美国国债收益率呈现出非正常、不稳定的波动走势。我国作为美国国债的第一大持有国，面对信用级别的下降，偿还风 险的增大，必须权衡利弊，选择减持美国国债。当然也不可贸然大量抛售，仍必须保持一定的美国国债持有量，同时密切关注美国巨额债务的可持续性及财政整顿的政策走向。
　　三、政策性建议
　　现阶段，我国外汇储备结构较为单一，中国应做好国际金融市场可能崩盘的准备，丰富储备资产构成品种。因此，进行储备结构调整，促进外汇储备多元化，将成为一种必然趋势。
　　（一）非美元金融产品投资
　　当前值得关注的其他国际硬通货主要有欧元资产、英镑与日元资产等。但这些资产均不适合大规模持有。数据显示，目前十年期美国国债的收益率虽仅为1.70%，却仍高于英国、德国和瑞士的国债收益率，且欧债危机不断显现，其安全系数低于美国国债。日元虽然相对稳定，但0.5%的国债收益率于美债相比，水平更是低出两倍以上。但现阶段，我国为努力推动外汇储备资产配置的多元化，已开始增持欧元债券和日本债券，2012年底，中国持有日元量由18万亿日元升至20万亿日元，成为日本债券最大海外持有国。
　　（二）战略性资源投资
　　21世纪的“世界大战”将是能源大战，因此资源储备是有关国计民生的大事，我国必须高度重视资源储备的战略性意义。积极扩大高科技产品进口范围，弥补国内制造业的空白，促进国际收支平衡，维护国家金融安全。加强对战略能源等资产的投资，如增加对黄金、石油、稀土等重要战略资源的购买，储备重要稀缺资源，为国家安全和增强国际话语权做准备。
　　（三）其他金融产品投资
　　除了实物投资以外，我国还可以通过改变资产组合方式，实现外汇储备收益与实物资产价格挂钩。如利用金融手段，投资于商品基金、金融衍生品、资源行业股票、债券等多种金融投资方式，这样既可以最大程度上起到对冲作用，减少货币损失，又可以实现资产增值。
　　四、结论
　　中国高额持有美国国债的情形短期内是无法改变的，因此面对现实情况，应在保持一定美国国债持有量的基础之上，适量减持美国国债。制定长远的利益战略，高度重视美国国债可能带来的风险，促进外汇投资方式的多样化，促进人民币的国际化进程，化高额持有美国国债的经济优势为政治优势，加速我国的和平崛起。
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