国资报告杂志

文·魏方 孙博

《国资报告》杂志2020年第12期

价值管理理念萌芽于20世纪80年代，普遍应用于美国企业界，引入中国旨在A股市场长期股权分置和有效性不足等问题。本文认为，价值管理包括三方面内容，即价值创造、价值传递和价值实现。其中价值创造是基础，价值传递是第二步，价值实现是目标。

协同价值管理指企业集团在总部和各成员企业间建立长效组织机制，综合运用多种科学、合规的经营方式，与资本市场保持准确、及时的信息交互传导，促使股价充分反映成员企业内在价值，并通过协同效应降低价值管理成本及提升价值管理效力，以实现集团价值长期稳定可持续发展。

目前，学术界和企业界均无对协同价值管理模式的研究。因此，本文试图通过研究价值管理、协同管理、集团价值管理以及对国内外多家集团公司协同价值管理的案例分析， 探索 协同价值管理的概念、模型、必要性及具体建议等方面。

价值管理的理论基础

价值管理是指以价值评估为基础，以实现公司价值增长为目的的一种综合管理模式。

企业既可通过提升经营管理水平实现内生型的价值创造，也可通过并购整合实现外延式的价值创造。具体措施包括加强科研创新、降低运营成本、改善资本结构、实施并购整合、提升股利分配、推出股权激励和员工持股计划、推动混合所有制改革等方面。

价值传递指通过公司与市场之间的互动，将自身价值持续传递给市场，使市场对企业的价值做出正确合理的评判，促使公司市值回归内在价值，具体措施包括充分的信息披露和良好的投资者关系管理，最终取得价值实现这一目标。

协同管理的理论基础

协同战略是指公司通过一系列方式取得协同效应，从而提高核心竞争力的一种企业战略。

对于企业集团如何协同，国内外专家学者基于不同的角度提出不同的分类，如应可福（2004）指出从现有的企业集团运行管理来看,企业集团有组织协同、财务协同、资产协同、信息协同、管理协同、业务协同、技术协同多种协同效应；任红亚等（2005）将协同效应划分为基于有形资产和无形资产的协同效应，其中有形资产的协同效应又划分为人力资源协同、财务资源协同、销售渠道协同、采购渠道协同、生产设备协同五类，无形资产的协同效应划分为品牌协同、信息协同、知识协同、制度协同；邹志勇等（2008）使用因子分析法识别出构成企业集团协同能力的十个因素，并将其分为宏观、中观及微观三个层次；陈志军（2010）等以“经营者对母子公司协同效应的满意度”作为因变量，实证概括了影响母子公司协同效应的主要因素，之后又通过构建多层量化评价模型来衡量母子公司战略协同、文化协同、人力资源协同、供应链协同及财务协同的实现程度。

集团总部价值创造的理论基础

集团价值创造的协同效应分为两个层次，第一层次体现在成员企业本身的价值增值，第二层次体现在总部掌控下成员企业之间的整体协同效应，即总部价值。

钱德勒提出集团总部扮演着两类角色——行政性角色(防止价值破坏功能）和企业家角色（价值创造功能）。古尔德等指出集团总部的价值创造行为主要表现在业务影响、职能与服务影响、协同影响、公司发展影响这些方面。叶广宇等提出六种价值创造方式，分别是: 协同效应管理、重组效应管理、组合效应管理、核心能力转移、能力哺育、愿景驱动。Ambos和Mahnke将集团总部价值创造方式提炼为: ①帮助子公司探寻市场机会，开创新业务; ②集团资源共享，获取协同效应; ③引导注意力和资源投放到有能力的子公司上; ④调整子公司战略，帮助子公司洞察商业环境变化; ⑤促进公司联结和知识的转移。

协同价值管理的理论基础

协同价值管理指企业集团在总部和各成员企业间建立长效组织机制，综合运用多种科学、合规的经营方式，与资本市场保持准确、及时的信息交互传导，促使股价充分反映成员企业内在价值，并通过协同效应降低价值管理成本及提升价值管理效力，以实现集团市值长期稳定可持续发展。

本文试图研究协同价值管理的方式，包括识别价值管理的关键要素、探讨各因素是否能通过集团产生协同以及如何协同。

根据市值影响因素、价值管理和协同管理的理论基础，协同价值管理的要素在于可控因素，包括盈利能力、成长性、公司战略、公司治理、股权结构、分红情况、资本运作、信息披露、投资者关系等。这些要素分别在协同价值创造和协同价值传递环节影响协同价值管理的机制。

当前，多家上市公司归属同一实控人的现象已十分普遍。数量众多的同类型案例为协同价值管理理论的研究提供了样本基础，也体现了未来这一理论进一步实践的现实需求。

通过对集团旗下多家上市公司进行协同价值管理的研究，可以识别同一集团内多家上市公司在协同价值创造和协同价值传递方面的关键因素，从而可以通过资源的共享、制度的设计、协同的资本运作等方式创造条件，实现价值管理过程中的成本降低、效率提升和总体市值稳步提升，有利于实现集团内各业务板块的协调发展，各上市主体充分发挥其自身活力。

协同价值管理的目标

1、构建与内在价值相匹配的价值管理体系

通过集团与子公司共同发挥协同效用，可以协调内部扬长避短、相互配合，从而促进各上市企业的价值最大化；同时发掘集团内具有潜力的非上市企业，通过单独上市或者注入已上市公司等形式，运用上市公司的融资功能推动企业加快发展，提高集团整体资产价值。

2、提升价值管理效率

当协同理论被运用到价值管理当中时，一方面，集团可以通过调配系统内部的资源，根据集团旗下不同上市公司的特点及需求，将有限的资源向更有发展需求的企业倾斜，分层次进行布局，从而推动整体价值的提升。另一方面，集团旗下各子公司也可直接通过管理模式的借鉴和资源的共享，提升各自及整体价值管理的效率，从而达到1+1>2的效果。

3、构建可持续的价值管理模式

当前上市公司面临着复杂多变、不可预测、竞争激烈的环境，企业要生存和发展，要协同好子公司与集团之间的关系，调动一切可以协同的力量来弥补自身的不足，提高自身的竞争优势，从而建立可持续的协同价值管理模式。

协同价值管理情况及案例分析

1、华润集团：孵化资产有效注入，合理规划上市地

华润集团通过充分发挥集团在财务、资源、品牌、管理等方面的优势，在整体战略规划指引下，独自或联合PE共同为上市公司并购暂不具备盈利能力但具有发展潜力的项目，或投入资金为上市公司拓展新兴市场、发展新业务，协助具体项目快速成熟，使得能够符合上市公司的要求，再把孵化成功的企业（项目）整合到上市公司平台。

此外，华润集团合理规划上市地，充分发挥旗下公司优势。华润微电子有限公司是华润集团半导体投资运营平台，拥有芯片设计、晶圆制造、封装测试等完整的半导体产业链，2020年2月27日正式登陆科创板，成为第一家登陆境内资本市场的红筹企业。

同时，华润集团专业职能部门协同效应明显。以法律部门为例，在律师资源、政府关系、专业技能等方面，集团内部法律人员进行协同可以提高工作效率、降低沟通成本。

2、中信集团：机制护航，资源、客户信息有效协同

中信集团在2010年3月成立了协同业务部，负责对不同子公司之间的业务协同合作、集团对外战略合作进行规划、指导与协调。在业务协同部的推动下，中信建立了网络状的协同组织体系。纵向上，建立了集团协同部——子公司协同主管领导、协同对口部门——重点分支机构（分行）协同主管领导和部门等三级组织管理体系。横向上，建立了区域协同平台——地区业务协同联席会议机制。

同时，中信集团建立了“中信客户信息文件系统（CIF）”，收集整理各个子公司的业务资源、上下游客户资源以及 社会 关系资源等信息，进行“以客户为中心”的信息数据整合，为集团内子公司实现客户信息资源共享提供了途径。

中信集团协同的效果很难量化，但影响是长期的。《哈佛商业评论》专栏文章认为，协同能力已成为中信的软实力，深入到集团的方方面面。协同能提升各家子公司的市场竞争力，降低各家公司市场拓展的成本和风险，更为广泛地捕捉市场机遇和开拓新市场，更容易提供创新产品和增值服务，有效增强客户的忠诚度。中信集团整体价值不断提升，连续第十一年上榜《财富》世界500强，2019年位列全球第137位，排名上升12位。

3、复星集团：内部生态圈型的协同管理

复星集团为了挖掘企业集团内部的资金潜力，调集内部资金余缺，加快集团资金周转，提高整个集团的资金运作效率，旗下设立金融中介公司（上海复星高 科技 集团财务有限公司）为集团及其子公司提供存款服务、授信服务、结算服务以及其他金融服务。此外，复星集团通过内部借贷、相互担保的方式，一家成员公司以其偿还贷款的能力为保证，为另一家成员公司的资金融通提供便利，以满足其对现金流的需求。

集团注重强化现金流控制，介入现金流充沛的商业企业，补充了房地产等高利润产业，并通过股权激励推动了现金流高效率流转。股市权益性筹资、集团内部公司互相担保获得资金支持以及通过证券业等金融行业整合产业，使得管控现金流能力得到极大提升。

在上述协同方式的支持下，复星集团融资能力大幅提升，减轻了资金瓶颈对复星集团发展的限制。这使得复星集团拥有充足的资金进行多元化运作，其经营业务也逐渐发展为保险、医药 健康 、房地产、钢铁及矿业等多个行业百花齐放的局面。同时多元化运作还能产生“多币效应”，增加对外融资金额，使得复星集团能够更加从容的控制现金流。

协同价值管理建议

从我们提出的价值管理模型，即价值创造、价值传递和价值实现来看，拥有多家上市公司体系的集团公司首先需要关注自身的价值创造能力，以协同效应带动价值创造以及价值传递，最终取得价值实现。

针对不同行业的集团公司，首先需要明确影响公司价值的主要因素，比如盈利波动性、盈利增速、 社会 责任、公司治理等。集团公司以及旗下上市公司需要针对主要问题进行解决，形成一套独特的价值创造体系，另外更多关注业务之间的联动，以取得协同效应。如果能挖掘潜力实现集团及下属公司的协同效应最大化，无疑能明显提升各家上市公司的价值创造能力，比如加强资源分配能力、设立协同评估机制等。

此外，集团公司可以通过加强资本运作，推动更多业务单元上市。这不仅能够体现集团公司在所在行业的竞争优势，同时，集团公司的上市单元能够充分利用外部资源和资本的协同推动，加速相关业务板块的成熟壮大。

为了达成价值实现，集团公司也需要关注价值传递，核心在于“4R”（投资者、券商分析师、媒体与监管机构）关系管理。集团公司应以总部价值引导价值传递的战略协同，从集团层面加强与各利益相关方的沟通与合作。对于旗下上市公司而言，在贯彻整体策略、与集团加强协同沟通的同时，也应充分展现各家公司的个性化风格，形成独特的资本市场形象。（作者单位为中国石油天然气股份有限公司）