对赌协议研究的论文

“有论域而无论题”的通病在各校的法学研究生们每年生产出来的学位论文当中，有一类模式的论文题目相当常见，那就是“××制度研究”或“论××制度”。一些部门法研究领域，更是此类单调的模式化论文题目的重灾区。此类题目不仅因几乎千篇一律而欠缺文字表述方面的个性，而且更重要的是，其正文内容很多都缺乏一个贯穿始终的中心论题（更加不用说论题在学术上的创新性），而只是将与某种法律制度或法律现象有关的方方面面知识点都加以介绍、梳理和叙述，亦即“大都是按照题目对相关方面所做的‘知识性’的描述，而根本不是以某个理论问题而勾连起来的思考”。用一位学者的俏皮话来说，“结果，别人写议论文，他写成说明文了”！稍稍翻阅这些论文，便不难发现其中有很多都属于“有知识（介绍）而无（个人）见识”，在写作框架上几乎与教科书无异，以至于题目是“××制度研究”或“论××制度”，但其内容实际上变成了“××制度说明”或“××制度介绍”。这种按照教科书式体例写就的论文，其最大的弊病在于“有论域而无论题”，亦即只是选定了一个研究领域、对象或范围，却没有从中提炼出一个贯穿全文始终的论题并围绕其加以论述。例如，一篇题为“私募股权投资中的对赌协议研究”的法学硕士学位论文，其行文结构是“对私募股权投资中对赌协议的相关概念、本质、价值、运作机制及适用中的法律障碍等问题做一个分析”，就属于上述所说的这种情况。在中国知网中所收录的各校法学专业硕博士学位论文当中，存在此种情况的论文相当常见。

对赌协议（Valuation Adjustment Mechanism）又称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，约定由融资方根据企业将来的经营情况调整投资者的投资条件或给予投资者补偿的协议，估值调整手段主要包含股权回购、金钱补偿等。《九民会议纪要》中“对赌协议”主要分为投资方与目标公司的股东或者实际控制人的“对赌”、投资方与目标公司的“对赌”、投资人与目标公司的股东和目标公司同时“对赌”等形式。对赌协议对于促进企业投融资，活跃经济发展发挥着重要的作用。在我国现今法律体系下，对赌协议法律效力是一个值得关注的问题。 我国法律对对赌协议并无明文规定，本文对对赌协议的法律效力问题研究，主要借助于分析法院的裁判案例以及《九民会议纪要》、《合同法》、《公司法》等。 一、投资方与目标公司的股东或者实际控制人的“对赌” 案例一：蓝泽桥、宜都天峡特种渔业有限公司、湖北天峡鲟业有限公司为与苏州周原九鼎投资中心（有限合伙）投资合同纠纷上诉案（最高人民法院民事判决书（2014）民二终字第111号）。 裁判要旨：投资人与原始股东之间签订的股份回购条款有效——“对赌协议”中股东承诺回购股份为当事人真实意思表示，应认定合法有效。 裁判摘要：案涉《投资协议书》《补充协议》包括其中的股份条款内容，是当事人在《投资协议书》外特别设立的保护投资人利益的条款，属于缔约过程中当事人对投资合作商业风险的安排。该条款与《投资协议书》中的相关股权奖励条款相对应，系各方当事人的真实意思表示。且不违反国家法律、行政法规的禁止性规定，不存在《中华人民共和国合同法》第五十二条所规定的有关合同无效的情形，亦不属于我国合同法所规定的格式合同或者格式条款，不存在显失公平的问题。 案例二：朱小明、谢月花与南京留学人员创业投资企业合同纠纷案（(2020)苏01民终1182号） 裁判要旨：对赌协议是投资公司在向目标公司投资时为合理控制风险而拟定的估值调整条款，在投资后如目标公司在约定期限内未达经营目标，则一方应当向另一方进行支付或者补偿，投资者与目标公司原有股东之间的对赌协议，不违反法律法规的禁止性规定，系当事人真实意思表示，应属有效。 裁判摘要：上诉人在2012年即与留学人员投资企业签订增资协议及补充协议，在第一次触发股权回购条款以后，又与投资人协商签订了补充协议二，通过变更回购条件以延缓回购义务的履行期限。留学人员投资企业认为奥特公司资质良好，向其投资，以期获得投资回报。上诉人作为奥特公司的股东通过签订估值调整协议对外融资，扩大公司规模，提升公司市场竞争力，双方利益均衡，并非显示公平。各方签订的增资协议、补充协议及补充协议二均系当事人真实意思表示，且不违反法律法规的强制性规定，合法有效，各方均应依约履行。     律师观点：投资人与目标公司股东或者实际控制人所签订的对赌协议实际是一个合同，该合同系无名合同。只要对赌协议约定的内容不违反《合同法》、《公司法》等法律法规的强制性规定，应当认定对赌协议有效。该协议应当受到法律的保护，合同双方均有权要求对方履行协议约定义务。 二、投资方和目标公司的“对赌” 案例一：苏州工业园区海富投资有限公司与甘肃世恒有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司、陆波增资纠纷案（最高人民法院民事判决书(2012)民提字第11号）（注：海富公司为投资方，世恒公司为目标公司） 裁判要旨：投资方和目标公司的对赌约定脱离目标公司的经营业绩，损害了目标公司和债权人的利益，该部分约定无效。 裁判摘要：海富公司作为企业法人，向世恒公司投资后与迪亚公司合资经营，故世恒公司为合资企业。世恒公司、海富公司、迪亚公司、陆波在《增资协议书》中约定，如果世恒公司实际净利润低于3000万元，则海富公司有权从世恒公司处获得补偿，并约定了计算公式。这一约定使得海富公司的投资可以取得相对固定的收益，该收益脱离了世恒公司的经营业绩，损害了公司利益和公司债权人利益，一审法院、二审法院根据《中华人民共和国公司法》第二十条和《中华人民共和国中外合资经营企业法》第八条的规定认定《增资协议书》中的这部分条款无效是正确的。但二审法院认定海富公司18852283元的投资名为联营实为借贷，并判决世恒公司和迪亚公司向海富公司返还该笔投资款，没有法律依据，本院予以纠正。    案例二：新余甄投云联成长投资管理中心、广东运货柜信息技术有限公司新增资本认购纠纷、买卖合同案（最高法（2020）最高法民申1191号民事裁定书、江西高院（2019）赣民终178号民事判决书、新余中院（2018）赣05民初13号民事判决书） 裁判要旨（最高院）：案涉回购条款属于缔约过程中当事人对投资合作商业风险的安排，是各方当事人的真实意思表示，属于意思自治范畴，在不违反强制性法律规定以及运货柜公司的章程的情况下应予充分尊重并应当受到法律保护。 裁判摘要（最高院）：第一，案涉回购条款未违反任何强制性法律规定。第二，股东与公司之间回购股权约定合法有效已成为目前司法实践中的普遍认识。第三，甄投中心与运货柜公司之间的股权回购约定不违反公司章程的规定。第四，案涉回购条款通过正当的减资程序可以履行，并非“抽逃出资”；且该条款未损害公司利益和债权人利益。故回购条款未违反公司法第二十条、第三十五条规定。案涉回购条款未违反法律强制性规定及公司章程的规定，不损害公司利益及公司债权人利益，合法有效、且具备法律上和事实上的履行可能性。原判决认定回购条款无效，属于适用法律错误。 律师观点：投资方与目标公司的对赌协议是合法有效的，但以下情形除外：（1）违反强制性规定；（2）违反公司章程规定；（3）损害公司利益和债权人利益。在对赌协议有效的前提下，还需要具备法律和事实上的履行可能性，合同方可履行。例如：公司回购投资方持有股份需符合法定及公司章程规定的程序和实体要件。 对赌协议有利于企业投融资，九民会议形成的共识是承认对赌协议的合法有效性，但是对赌协议不能违反现有法律、公司章程等，且对赌协议能否实际履行须遵守相关规定。